王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低(dī)估时，股息率相应提升，会(huì)吸(xī)引绝对收益资金买入，股(gǔ)价也逐步(bù)完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已(yǐ)上涨(zhǎng)半(bàn)年(nián)，又(yòu)一次因绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行业经(jīng)营层面，也(yě)已(yǐ)经悄然(rán)发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股(gǔ)是这(zhè)几天才开始上涨，那么就大错特错了。事实(shí)是(shì)：

　　银行股(gǔ)自2022年10月(yuè)底见底之后(hòu)，已经持续上(shàng)涨了(le)足足半年(nián)时间了……

　　这段(duàn)时间(jiān)的(de)银行股涨幅达到27％，其中(zhōng)部分银(yín)行股(gǔ)涨幅(fú)甚至(zhì)达到50％以上，非常可(kě)观。当(dāng)然(rán)，中间也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速(sù)下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过(guò)完2023年春节(jié)后(hòu)，却冲高回落(luò)，调整了近两个月(yuè)时间，跌幅不大(dà)，不(bù)到10％。然(rán)后于3月底开始上(shàng)涨，近(jìn)期加(jiā)速上涨。

　　这种事情并(bìng)不是第一次发生。过去银(yín)行股的大行情，都是(shì)在悄无声息中默默上涨的，因为(wèi)银行股平时关注度(dù)并不高。等到因几(jǐ)根大线(xiàn)性而吸引大(dà)家(jiā)来关注时(shí)，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类(lèi)似的事情(qíng)是2014年(nián)。或许(xǔ)经(jīng)历过的(de)人都能记得，2014年(nián)11月，因为一(yī)次比较意外的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股拔(bá)地而起(qǐ)。但在此之(zhī)前，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不(bù)响地开始(shǐ)回升(shēng)，到11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情(qíng)况(kuàng)：没有明确利好，没有明确(què)新闻，银行股却自(zì)己(jǐ)慢(màn)慢从(cóng)底(dǐ)部爬起(qǐ)来了(le)。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行情归(guī)因并不容易，因(yīn)为很难(nán)验证。如果确实没有实质性利好，那么只能(néng)从(cóng)资金面去猜测：可能是估值便宜到很多资(zī)金愿意出手(shǒu)了。由于银行盈(yíng)利(lì)能力非(fēi)常(cháng)稳(wěn)定，估(gū)值低往往(wǎng)意(yì)味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年来，大行(xíng)的ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分红率(lǜ)30％左右(yòu)，PB一(yī)度低(dī)至0.5倍(bèi)以下，那么计算(suàn)出(chū)来的(de)股(gǔ)息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息(xī)率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则后(hòu)续每(měi)年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如(rú)果(guǒ)股价(jià)再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则会遭(zāo)受损失。但由(yóu)于ROE已在(zài)底部(bù)，近(jìn)期很难再(zài)降了。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其(qí)市价下跌(diē)时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值(zhí)就出来了。如果这(zhè)张“可(kě)转债”的票(piào)息率高到一(yī)定程(chéng)度，显著高过(guò)一些资金的成(chéng)本，那么这些资金自然愿意(yì)参与(yǔ)。

反函数常用公式大全，反函数运算公式　　这样，银行股就形成一(yī)个隐(yǐn)形(xíng)的“估值(zhí)底(dǐ)”，当估值低至一(yī)定(dìng)水平时，股(gǔ)息(xī)率诱人，就会有(yǒu)人参(cān)与。

　　当然，这个(gè)估(gū)值底(dǐ)在某些情况下会被打破(pò)，即(jí)因(yīn)为一些负面因素的(de)存(cún)在，导致(zhì)市场先生觉得银行(xíng)股(gǔ)的(de)估值或盈利能力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无(wú)声(shēng)息的(de)底部，可能(néng)并没有什么(me)实质(zhì)利好，就是有些看中(zhōng)股息率(lǜ)的资金(jīn)默默买入，把(bǎ)底部(bù)给买(mǎi)出来(lái)了。

　　这是些(xiē)什(shén)么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除(chú)的就是以股票型公募基金为(wèi)代表的机构投(tóu)资者。因为他(tā)们的考核要求是(shì)相(xiāng)对收益，因(yīn)此在大(dà)多数时候，他们不会因(yīn)为(wèi)股息(xī)率诱(yòu)人而买入，他(tā)们的任务是战(zhàn)胜自己基金的基准，或者战胜可比基金同(tóng)仁。所以(yǐ)，即使(shǐ)股息(xī)率高(gāo)，他们也很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股息(xī)率(lǜ)的决策(cè)，这不(bù)是他们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上涨的这(zhè)段(duàn)时间(jiān)，公(gōng)募基金参与很低，这次也不例外(wài)。

　　从(cóng)数据上(shàng)也可验证：从33家银行股2022年(nián)底(dǐ)基金(jīn)持仓比(bǐ)重来看(kàn)，比重越(yuè)低，期(qī)间（过(guò)去半(bàn)年(nián)，后(hòu)同）涨幅(fú)越大，比(bǐ)重(zhòng)越高则涨幅(fú)越(yuè)小。

　　除(chú)了公募基金，其他类似(shì)考(kǎo)核(hé)的机(jī)构投资者(zhě)也是类似(shì)。

　　从数据上看，我们(men)确实看(kàn)到，2023年第一(yī)季(jì)度(dù)较上年末(mò)，大部分A股银行股的(de)基金持仓比例是下降的，有些个股(gǔ)甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金(jīn)持(chí)股比重降(jiàng)幅；单(dān)位：个百(bǎi)分(fēn)点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一(yī)季度(dù)，银行(xíng)指数走了个过山(shān)车，先是上涨(zhǎng)，然(rán)后春节后下跌(diē)（这段时(shí)间刚好是人工智能概念股大涨，因此(cǐ)机构(gòu)投(tóu)资者(zhě)有可能(néng)是卖出银行等股(gǔ)票(piào)，换(huàn)仓(cāng)至计算机股票(piào)）。到了4月初，人工智能等(děng)板块行情回落后，银(yín)行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且涨幅加速(sù)。春节后的这段时间，银行股刚好和人工智(zhì)能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外(wài)资、自(zì)营、保险、资管(guǎn)等，则可能(néng)是买入(rù)的。因为这些(xiē)资金不(bù)考核相(xiāng)对收益，更多的是追求绝对(duì)收(shōu反函数常用公式大全，反函数运算公式)益，因此有(yǒu)可能(néng)是高股息股票的青(qīng)睐(lài)者。

　　而(ér)决定他们(men)买入的(de)因素中(zhōng)，资(zī)金(jīn)成本应该是个重要因素。目前(qián)，我国(guó)近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其(qí)他(tā)可(kě)替代的(de)投资机会较少，因此股息率显得诱人。同(tóng)时，美国加息接近尾声，他们的(de)资金成本也有望下(xià)行(xíng)，我国(guó)高股息(xī)股票也有吸引力。

　　然后(hòu)我们通过(guò)数据来加(jiā)以(yǐ)验证。

　　从2023年一(yī)季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数(shù)量(liàng)还不少。不过保(bǎo)险资(zī)金却是有进有出，这一点有点与(yǔ)我们预期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般法(fǎ)人(rén)、其(反函数常用公式大全，反函数运算公式qí)他投资者在买入。

　　（一(yī)季度各类投资者(zhě)持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结(jié)论大致成立，即(jí)：在银(yín)行股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买(mǎi)入了高股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图(tú)上也可以清(qīng)晰看到这一(yī)点：

　　因此，这(zhè)次行(xíng)情，和历史上很(hěn)多次(cì)银行(xíng)底(dǐ)部启动(dòng)一样，很可(kě)能是青(qīng)睐高股息率的资金，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息率的银行股。而他们(men)的口味与公(gōng)募基金刚好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上(shàng)分析，说明了过(guò)去(qù)半年的银行股行情，是追求绝对收益(yì)的资金(jīn)，买(mǎi)入(rù)了高股(gǔ)息率的银行(xíng)股。眼下，很多银行股(gǔ)股息(xī)率依然(rán)较高(gāo)，而资金面依然(rán)宽松，那么(me)这(zhè)些高股息(xī)率(lǜ)股(gǔ)票对绝(jué)对收益资金依然是(shì)有(yǒu)吸引力的。

　　那么(me)在(zài)银行业的经营层面，有(yǒu)没(méi)有实质(zhì)变(biàn)化呢(ne)？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过去三年期间(jiān)的一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现(xiàn)调整的(de)迹象，银行业将要进入新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠(huì)小微领域(yù)，过去几年(nián)大行承担了一些监管(guǎn)要求，每年(nián)普惠小(xiǎo)微信贷的增长非(fēi)常快，投放利率很低，这(zhè)对小(xiǎo)微金融市(shì)场格局造成了较大影响，尤(yóu)其是对一些原来从事小微业(yè)务的(de)中小银行造成(chéng)压(yā)力。

　　【深度(dù)】大小行(xíng)小微金融逐步(bù)达到新均衡

　　而(ér)在4月27日，银(yín)保监(jiān)会(huì)办公(gōng)厅发(fā)布《关于2023年加力提升小微(wēi)企业金融(róng)服务质(zhì)量的通知》（银(yín)保(bǎo)监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有(yǒu)了一些调(diào)整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额(é)1000万(wàn)元以下(xià)小微企业贷款同比增速不低于(yú)各项贷款同(tóng)比增速，有贷款余额的(de)户数不低于(yú)上年同期水平）要求，不再刚(gāng)性(xìng)要(yào)求降低小(xiǎo)微信贷(dài)利(lì)率，而是要(yào)求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面(miàn)的工(gōng)作要求也(yě)陆续从过(guò)去三年的阶(jiē)段性政(zhèng)策，慢慢回归(guī)至常态(tài)化。

　　而(ér)银行业(yè)这几年(nián)由于净息差显著回(huí)落，盈利能力也(yě)渐渐接近合(hé)理利润底(dǐ)线。因为银(yín)行(xíng)业需要留存一定的利(lì)润用(yòng)于(yú)补充(chōng)资本，进而支持(chí)下一期的信贷投放，因此利(lì)润并不(bù)是越低(dī)越好，需要维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能(néng)力已经(jīng)接近这(zhè)一底线，所以(yǐ)政策(cè)也会相应调(diào)整了。

　　【随笔】什(shén)么(me)是银行的(de)合理利润和合理息差(chà)

　　可(kě)见(jiàn)，行业的一(yī)些情(qíng)况已经(jīng)悄悄发生变(biàn)化了。

　　那么，有没有一(yī)种可能：那些买入高股息(xī)股(gǔ)票(piào)的(de)投资(zī)者中，真有(yǒu)些先知先觉者(zhě)，已经嗅到了不一样的味道？

　　本(běn)文为金融(róng)业研究(jiū)方法探讨。本文(wén)不(bù)是证券研(yán)究报告(gào)，不构(gòu)成任(rèn)何(hé)投资建议，涉(shè)及个股也仅为举(jǔ)例或(huò)陈述(shù)事实之(zhī)用，不(bù)代表我(wǒ)们对他们的证(zhèng)券或产(chǎn)品的推荐(jiàn)。具体(tǐ)投(tóu)资(zī)建议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 反函数常用公式大全，反函数运算公式