5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金(jīn)报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基(jī)金(jīn)在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一(yī)个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的(de)国(guó)央企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基(jī)金申(shēn)报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的(de)投资价(jià)值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工(gōng)具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引导更多(duō)资(zī)金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市(shì)场(chǎng)改革、服(fú)务(wù)实体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来(lái)增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在(zài)今年(nián)会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一(yī)个(gè)提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投资机(jī)会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的(de)机会(huì)未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(n三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹ián)报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对(duì)国央企(qǐ)的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发(fā)展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的(de)具有时代(dài)特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家战略导向的(de)估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一(yī)直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示(shì)，万(wàn)家基(jī)金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是第(dì)一(yī)位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也(yě)非常重要，投资(zī)者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发(fā)市场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基(jī)金(jīn)经理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业(yè)价(jià)值的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社会(huì)责任等要(yào)素(sù)对企业(yè)稳健(jiàn)成长的(de)重大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值的(de)方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化(huà)，都是(shì)为了更好(hǎo)地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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