来源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心(xīn)观(guān)点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游(yóu)消(xiāo)费回(huí)暖。从行业表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库(kù)转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造(zào)>；上游原材料加(jiā)工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回(huí)暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式(shì)修(xiū)复(fù)放(fàng)缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段(duàn)国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运输(shū)、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于需求端(duān)，行业(yè)整(zhěng)体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为(wèi)高位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相(xiāng)关的(de)酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气(qì)度较高，部分行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍(réng)然(rán)受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利驱动。需(xū)求方面，出行类消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压(yā)的(de)购房、服务消费需(xū)求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，生产端快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏红利驱动边(biān)际转弱(ruò)，随(suí)着未来海(hǎi)外总需求回落的(de)预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概(gài)率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民(mín)收入向(xiàng)上修(xiū)复，消费倾向明显回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间(jiān)水平，同时(shí)信贷数据指向居民“去(qù)杠杆(gān)”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强(qiáng)。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服等与出行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维(wéi)持(chí)出口韧性；随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度(dù)PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备投资(zī)需求有望改善，推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需(xū)求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济复苏有(yǒu)哪些结(jié)构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳回(huí)升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需(xū)回落、国内经济转向(xiàng)高质量发展、居民(mín)前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面，观(guān)测(cè)当前各行业景(jǐng)气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测(cè)各行业表现来看，今(jīn)年一季(jì)度制造(zào)业、交通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气(qì)度(dù)明(míng)显提升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计(jì)算各年份的复(fù)合增(zēng)速，观察各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来加快(kuài)建设农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业(yè)农村(cūn)现代(dài)化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复苏(sū)，增(zēng)加值增速(sù)提(tí)升至5.9％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复(fù)偏(piān)慢有关。而(ér)建筑业景(jǐng)气度明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地(dì)产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年一(yī)季(jì)度第(dì)三产(chǎn)业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其(qí)中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮(yóu)政业增加值(zhí)增速明(míng)显提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐(cān)饮业(yè)增(zēng)加值增速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情(qíng)三年(nián)来的(de)平均(jūn)增速(sù)，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而(ér)受益(yì)于(yú)新房和二手(shǒu)房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地(dì)产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行(xíng)业工业(yè)增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价格(gé)增速）分(fēn)别作为(wèi)供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以(yǐ)来的月度(dù)数(shù)据，首先(xiān)将各行业增加(jiā)值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每(měi)月(yuè)的增(zēng)加值增速(sù)和(hé)PPI增速的(de)分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复(fù)好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气(qì)度呈现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下(xià)游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的(de)行业景(jǐng)气(qì)度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐(qí)升”阶(jiē)段(duàn)。今年(nián)3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的(de)，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食品(pǐn)制造景气(qì)度有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主要(yào)与(yǔ)高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防疫需求(qiú)的降温(wēn)，医(yī)药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料(liào)成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于内需，部分行业(yè)仍在去(qù)库进程(chéng)有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升(shēng)级、出口优势带来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最(zuì)弱的是通(tōng)用设备、电(diàn)子设备，与房地(dì)产(chǎn)新开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费电子(zi)行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金属(shǔ)行业(yè)生(shēng)产(chǎn)端改善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分位(wèi)数(shù)水平，但受全球大宗(zōng)商品下(xià)行周期(qī)影响，价(jià)格依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关(guān)的黑色金属、非金属制品景气(qì)度提升，但(dàn)由(yóu)于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链条行(xíng)业生产水平普遍(biàn)回(huí)暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处(chù)在50％以下(xià)的景气(qì)度偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源(yuán)危(wēi)机缓解，产(chǎn)品价格(gé)相较去年(nián)同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在(zài)高位，但出现边(biān)际放缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落(luò)。这与去(qù)年以(yǐ)来行业(yè)产能持续扩张有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处(chù)在(zài)2016年以(yǐ)来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或是(shì)推动(dòng)下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏(sū)主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏红利。一方面，消费(fèi)场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行(xíng)类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放(fàng)；另一(yī)方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保(bǎo)证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和消费意(yì)愿改善，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气(qì)度(dù)均有望提升。

　　从一季度居(jū)民(mín)收入和消费数(shù)据看，居民(mín)收入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均(jūn)可(kě)支配收(shōu)入(rù)增速提(tí)升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居民人均消费(fèi)支(zhī)出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服(fú)务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有望带(dài)动(dòng)相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投(tóu)资(zī)信心(xīn)正在筑底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比增量降至(zhì)2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比(bǐ)多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门(mén)新增净融资(zī)连续2个月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也(yě)指向居(jū)民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口优(yōu)势增强，以及相(xiāng)关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有望推动(dòng)中游(yóu)装备制造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国(guó)内复工(gōng)复产加快推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策(cè)红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优势增强。今年在海外总需求(qiú)回落(luò)背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加(jiā)强、以(yǐ)及新能源产(chǎn)品优势强化(huà)，有望维持装备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和(hé)库存(cún)高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成(chéng)一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机械等(děng)装(zhuāng)备制造业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成(chéng)品库存增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设备投资(zī)需求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国(guó)10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周(zhōu)末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利差收窄。本(běn)周美(měi)国10年期(qī)和2年期国(guó)债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国(guó)AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分化，俄罗斯(sī)RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指数、恒(héng)生指数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价(jià)格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息(xī)步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最(zuì)近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美(měi)国总(zǒng)体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确定(dìng)性(xìng)增加(jiā)和对流动性的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体(tǐ)物价水平温和上(shàng)升，但价格(gé)上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通(tōng)胀，加(jiā)息步(bù)伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈(hā)克称(chēng)，需要进一步收紧政策(cè)来应对(duì)高通胀，加息(xī)结(jié)束后(hòu)美联储将需要(yào)在一段时间内维持(chí)利率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策将需要进(jìn)一步(bù)进入限制性区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和(hé)金融(róng)形(xíng)势的(de)发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议(yì)纪要(yào)公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲(zhōu)央(yāng)行会(huì)议纪(jì)要显示，货币政策(cè)在(zài)降低通胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要(yào)走(zǒu)，一些委(wěi)员(yuán)认(rèn)为(wèi)整(zhěng)体而言通胀(zhàng)风险倾向于上行(xíng)。金融市场紧张局势(shì)被视(shì)为经(jīng)济和通(tōng)胀前(qián)景重大(dà)不确(què)定性的(de)来源。然而除非(fēi)形势(shì)显(xiǎn)著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金融(róng)市场的(de)紧张局势不太可能从根本上(shàng)改变欧洲央行管理委(wěi)员会(huì)对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调(diào)美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和(hé)欧洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升(shēng)芯片制(zhì)造工艺(yì)，建立(lì)欧盟的(de)半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推(tuī)出一(yī)份债务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希(xī)望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推出一份债务(wù)上限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未(wèi)使用的防(fáng)疫(yì)资金(jīn)用于日常开支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长耶伦(lún)就中美关系发表讲话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国(guó)无意(yì)与中国脱钩，但(dàn)未(wèi)来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建(jiàn)设性(xìng)和公平的(de)经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到威胁(xié)时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲(shēng)中(zhōng)美关系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手(shǒu)问题”，比如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新兴(xīng)市场和(hé)发展(zhǎn)中(zhōng)国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦(lún)特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价(jià)格环比下(xià)跌，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)

　　水泥(ní)价格(gé)指对付睡完就跑的男人，报复睡完就跑的男人数环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东北、华东、中南(nán)、西北(běi)以及西南各区价格指(zhǐ)数环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比由正转负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩(suō)小157.85个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地成交面(miàn)积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价(jià)格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对(duì)上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改(gǎi)委强调提振消费(fèi)持续回升的动力(lì)；国(guó)资(zī)委(wěi)强调着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发(fā)布会，强调要提振消费(fèi)持续回升的动力。接(jiē)下(xià)来(lái)将重(zhòng)点做好(hǎo)四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消费等重点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下(xià)大力气稳(wěn)定(dìng)汽车(chē)消费，大力推(tuī)动(dòng)新能源汽车(chē)下乡；三是，会(huì)同有(yǒu)关(guān)方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消费全链(liàn)条良性(xìng)循(xún)环促进(jìn)机制(zhì)；四是(shì)，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的(de)政(zhèng)策(cè)文(wén)件。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩(kuò)大会议，强调(diào)推动国(guó)资央(yāng)企着力发(fā)展实体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式(shì)现代化(huà)新征程中走在前列(liè)，着力(lì)提升(shēng)科技(jì)自(zì)立自强(qiáng)水平，提升自主创新能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业(yè)，加快(kuài)推进现(xiàn)代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办(bàn)发布会(huì)介(jiè)绍一季度(dù)工业和信息化发展状况，表示下一(yī)步将制定(dìng)实施重点行(xíng)业稳(wěn)增长(zhǎng)的(de)工作(zuò)方案。一是(shì)营(yíng)造良好产(chǎn)业发(fā)展环境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协(xié)同(tóng)；二是推动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大对制造(zào)业外(wài)贸企(qǐ)业(yè)的(de)支持力度，配合有关(guān)部门(mén)落实(shí)好稳外贸(mào)政策(cè)举措；三是促(cù)进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回(huí)落。

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