文|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月全国规模以(yǐ)上(shàng)工业企业绩(jì)效数(shù)据。4月份，规模(mó)以上(shàng)工(gōng)业企业营业收入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业(yè)企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价(jià)、成(chéng)本(běn)三(sān)因素框(kuāng)架看，我们(men)认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅(fú)度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行和其(qí)他多(duō)种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业(yè)企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费(fèi)用率偏(piān)高严重制约工业(yè)企业利润爬(pá)坡速度(dù) 。

　　从(cóng)详细拆(chāi)解数据(jù)看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成(chéng)品存货(huò)周转天数和(hé)应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制(zhì)类型(xíng)来看，外商及港澳台(tái)商和私营企业利润累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业(yè)企业和股(gǔ)份制企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅(fú)进一步扩大。3）上(shàng)游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石油和天然(rán)气开采等其(qí)他行业的利(lì)润增速降幅依然较大；中游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造(zào)业的利(lì)润(rùn)增速出现明显分(fēn)化，中游原材料加工业的利润增速均为负，是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖(tuō)累，中游(yóu)装备制造业(yè)利润(rùn)增速回升幅度(dù)较大(dà)，成为整体工业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)的主要拉(lā)动项。在价格(gé)水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情况下(xià)，下游行(xíng)业内部的(de)利润增速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公(gōng)布的工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润数(shù)据已表现出明显(xiǎn)的探底爬(pá)坡信号：一，营业利润(rùn)累计增(zēng)速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有(yǒu)望继(jì)续成(chéng)为拉动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉(lā)动(dòng)力。按当月利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设备制造业 、通用设(shè)备制造(zào)业(yè)、电气机械及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐用(yòng)品制(zhì)造业、橡胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料(liào)制品(pǐn)业、电力、热(rè)力、燃气及水的生(shēng)产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探(tàn)底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利(lì)润增速(sù)由正转负(fù)的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本(běn)轮工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速(sù)的下探(tàn)幅度(dù)之深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工(gōng)业企业利润由(yóu)正转负；（2）主(zhǔ)动去(qù)库存时间(jiān)偏长以及费用率(lǜ)偏高严重制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细分行(xíng)业(yè)中，有26个行业的(de)营业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速出现(xiàn)回(huí)升(shēng)，其他13个行业的营业(yè)利润累计增(zēng)速均出现(xiàn)回落(luò)，其中回落幅度较大的行业主要是(shì)农副(fù)食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业，回升幅度较大的行业主要是机械和设备修理、汽车(chē)制造(zào)、通(tōng)用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相比，工业(yè)企业经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存(cún)货(huò)周(zhōu)转天数(shù)和应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期进一(yī)步增加(jiā)。

　　数据显示，规模(mó)以(yǐ)上工业企业累计每百(bǎi)元(yuán)营业收入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品(pǐn)存货周转天数(shù)为20.80天(tiān)（3月(yuè)为(wèi)20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营(yíng)企业(yè)利润累计(jì)同比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利润累计(jì)同(tóng)比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企业利(lì)润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他行业(yè)的利(lì)润增(zēng)速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金属矿采选的增(zēng)速(sù)依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤(méi)炭开采和洗选(xuǎn)、黑色金属矿采(cǎi)选业(yè)、废物资源综(zōng)合利(lì)用的增速为(wèi)负，分别收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利(lì)润增速出现明(míng)显(xiǎn)分化。中游原材料加(jiā)工业(yè)的(de)利润增速(sù)均为负，尽管(guǎn)与上个月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拖累。中游装备制造业(yè)利润(rùn)增速回(huí)升幅度(dù)较大，成为(wèi)整体工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项(xiàng)。其中通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航(háng)空航天、电气(qì)机(jī)械及器材制造、仪(yí)器仪(yí)表制造增幅延续(xù)上个月亮眼趋势，得益(yì)于(yú)国内汽车销售(shòu)量(liàng)的提升和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此外(wài)叠加去年同(tóng)期基数较(jiào)低，汽车制造业当月利(lì)润增速(sù)高(gāo)达(dá)20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学原(yuán)料化学制(zhì)品跌幅(fú)扩(kuò)大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加工、专用设备(bèi)制造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学(xué)纤(xiān)维(wéi)制造、金(jīn)属制(zhì)品、计算机通(tōng)信和电(diàn)子设备跌幅(fú)收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备(bèi)制造、铁路(lù)船舶(bó)航(háng)空航天、电气机械(xiè)及器(qì)材制造(zào)增(zēng)幅依(yī)旧(jiù)为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制造增(zēng)幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的利润(rùn)增速反弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制(zhì)造等多个行业的利润增速跌幅放缓，但(dàn)依(yī)然为负；农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水平、内(nèi)部需求、外部(bù)需求转好速(sù)度较(jiào)慢，这也(yě)意味着下游(yóu)行业(yè)的利润增速(sù)向上爬坡(pō)的节(jié)奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工(gōng)、纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰、皮(pí)毛羽和(hé)制(zhì)鞋、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)和(hé)医药制(zhì)造跌幅扩(kuò)大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美(měi)体育娱(yú)乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制造和印刷和记录(lù)媒(méi)介利润(rùn)降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持续维持(chí)低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备(bèi)修理、电力热力利润增速相对较高，燃气生产(chǎn)和供(gōng)应(yīng)利(lì)润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其中机械和设备修(xiū)理利润(rùn)累计增速上升幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力利润(rùn)累计同(tóng)比增速收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应(yīng)增(zēng)幅略有上(shàng)升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据已表现出(chū)明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业科长相当于什么级别？利润累计增速爬升的(de)行业进一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速(sù)由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备制造(zào)业有望(wàng)继续成为拉动工业(yè)企(qǐ)业利润增速回(huí)升的主要拉动(dòng)力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他(tā)运(yùn)输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)业 。

　　正如我们在《今(jīn)年(nián)工业企业利润(rùn)增(zēng)速能否转(zhuǎn)正？》中所言(yán)，当前(qián)正处于第6次工业企(qǐ)业利润(rùn)探(tàn)底阶段（从2000年(nián)开(kāi)始(shǐ)计算），如(rú)果按最近两次探底历史来(lái)演绎的(de)话，至少(shǎo)还要在负值区间爬(pá)坡(pō)7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工业企业利润增速转正最(zuì)早也需等(děng)到四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外(wài)需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠(dié)加营业成(chéng)本高居不下导致的内部(bù)压(yā)力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速反弹(dàn)速度(dù)大概率较为(wèi)缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复力度低于(yú)预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日的《中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)利润(rùn)增(zēng)速明(míng)显(xiǎn)回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企(qǐ)业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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