来源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势(shì)好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主动(dòng)去库转向被(bèi)动去(qù)库。从(cóng)景(jǐng)气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材(cái)料(liào)加工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿餐饮、房(fáng)地(dì)产等线下(xià)活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓(huǎn)、海外总需求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级将成(chéng)为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交(jiāo)通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度(dù)回(huí)落，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回(huí)暖而(ér)投(tóu)资疲弱(ruò)的(de)特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库(kù)进程(chéng)尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度表现为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家(jiā)具制造行业景气度较(jiào)高，部分(fēn)行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方(fāng)面，出(chū)行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需求得(dé)以释(shì)放；供给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率来自于消(xiāo)费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向(xiàng)上(shàng)修复(fù)，消费(fèi)倾向明(míng)显回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消费回(huí)暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出行及(jí)地产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有(yǒu)望(wàng)进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，有望(wàng)维持出(chū)口(kǒu)韧性；随(suí)着(zhe)下游消(xiāo)费稳(wěn)步(bù)修复、二(èr)季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备投资(zī)需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总(zǒng)量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不(bù)同于海外国(guó)家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发(fā)生在外需回落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的(de)力量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测当前各(gè)行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来(lái)看，今年一季度(dù)制造业、交(jiāo)通运输业、房地(dì)产业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)回落，与年初出(chū)口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)计(jì)算(suàn)各年(nián)份的复合增速(sù)，观(guān)察各行(xíng)业增加值(zhí)变(biàn)化(huà)。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去(qù)年(nián)四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农业强国，推进农(nóng)业农(nóng)村现代(dài)化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快(kuài)复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年全年(nián)增速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后(hòu)外需转弱、居民商(shāng)品消费恢(huī)复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度(dù)明显回落，增加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度(dù)的(de)3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新开工拖累。

　　今年(nián)一季(jì)度第三产业增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫(yì)情前仍存在(zài)产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受益于居民出(chū)行活(huó)动恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫情三年来的平均(jūn)增速，但绝(jué)对(duì)水平不及2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢复较慢(màn)。而受益于新(xīn)房和二(èr)手房销(xiāo)售回(huí)暖，今(jīn)年一季度(dù)房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业(yè)景气度的观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价(jià)格增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年以来的(de)月度数(shù)据，首先将各(gè)行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合(hé)增速，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年(nián)3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增(zēng)速(sù)和PPI增速的(de)分(fēn)位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业景气度(dù)出(chū)现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量(liàng)价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气(qì)度边(biān)际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关的行业景气度最高，部(bù)分(fēn)行业(yè)步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量价分位数(shù)水平均处在高景气(qì)度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库(kù)存(cún)同比均处在(zài)2016年(nián)以来(lái)90％以上分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)；而(ér)随着防疫(yì)需(xū)求(qiú)的降(jiàng)温(wēn)，医(yī)药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业(yè)行业景气(qì)度居中，均表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另一方面，也(yě)与年(nián)初外需表现好于内(nèi)需，部分(fēn)行(xíng)业(yè)仍在(zài)去库进程(chéng)有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业增加值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧性驱动(dòng)；其(qí)次(cì)是汽车制造、金属制(zhì)品，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的是(shì)通用(yòng)设备、电子设(shè)备(bèi)，与房地产新(xīn)开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业(yè)周(zhōu)期性(xìng)走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全球大宗商品下行周(zhōu)期(qī)影响，价格依(yī)旧(jiù)承压；随着年初建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提(tí)升，但(dàn)由于库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累(lèi)整体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化链条行(xíng)业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在(zài)高(gāo)位，但出现边际(jì)放(fàng)缓，生产及价格水平(píng)同(tóng)步回落。这与去年以来行(xíng)业产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同(tóng)比(bǐ)处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费(fèi)场(chǎng)景恢(huī)复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期(qī)积压的购房、服(fú)务性需(xū)求(qiú)得以释(shì)放；另一方面，国(guó)内复工复(fù)产加快推进，保证供给端(duān)的快速恢复(fù)，是推动年初(chū)出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外(wài)总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和(hé)消费意愿改善，未(wèi)来消费回(huí)暖的(de)确(què)定(dìng)性进一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务(wù)消费(fèi)，以及家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数据看，居(jū)民收入(rù)增(zēng)速提升，消费倾向开始回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速看，今年(nián)一季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出(chū)增速提(tí)升至5.0％，高于去年(nián)四(sì)季度的(de)3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着(zhe)服务业恢复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望带(dài)动(dòng)相关就业岗位加快(kuài)恢(huī)复，进一步(bù)提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居民储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今(jīn)年以来(lái)，居(jū)民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居(jū)民新(xīn)增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增(zēng)量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步款数据看(kàn)，3月居民(mín)部(bù)门(mén)新(xīn)增(zēng)净融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期(qī)信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门新增净(jìng)融资连续2个月维(wéi)持(chí)同(tóng)比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第一(yī)季度(dù)城(chéng)镇储(chǔ)户问卷调查(chá)结果显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和(hé)“更(gèng)多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)，以及相关行(xíng)业(yè)设(shè)备投资更新，有望推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气(qì)度维(wéi)持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出(chū)口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加快(kuài)推进外，也受(shòu)益(yì)于RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强。今(jīn)年在(zài)海外总(zǒng)需(xū)求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化(huà)，有望维持装备制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业(yè)盈利下滑和库(kù)存高位，对制造(zào)业投资扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业(yè)企业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设(shè)备产(chǎn)成品库存(cún)增(zēng)速(sù)呈现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库(kù)逐(zhú)步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之(zhī)提升(shēng)。

　　二(èr)、海外(wài)观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较(jiào)上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国(guó)债(zhài)收益(yì)率较上周末上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益(yì)率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期(qī)国债期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上周(zhōu)末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大(dà)宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价(jià)格(gé)普跌(diē)。COMEX黄(敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别(bié)下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步trong>美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公布，显示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀和招聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之(zhī)际(jì)，银行收紧(jǐn)了贷款标(biāo)准。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官(guān)员表示为应对高通胀，加(jiā)息(xī)步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要(yào)进一(yī)步(bù)收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美(měi)联储将需要(yào)在一段时(shí)间内维持(chí)利率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今年(nián)货币(bì)政策将需要进一(yī)步进入限制性区域(yù)，终端利率或将高(gāo)于5％，具(jù)体取决(jué)于经济和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧(ōu)洲央(yāng)行(xíng)会议纪(jì)要显示，货币政策在降低通(tōng)胀(zhàng)方面仍(réng)有一段路要走(zǒu)，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而言通胀(zhàng)风险倾向(xiàng)于上行。金(jīn)融市(shì)场紧(jǐn)张局(jú)势被视(shì)为经济(jì)和(hé)通胀前景重大不确定(dìng)性的来源。然而除非形(xíng)势(shì)显著恶化，否则金融市场的紧张局势(shì)不太可能从(cóng)根本上改变欧洲央(yāng)行(xíng)管理(lǐ)委员会对(duì)通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片(piàn)法案(àn)”落地(dì)；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和欧洲(zhōu)议会(huì)通过了一(yī)项临(lín)时(shí)政治(zhì)协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案目(mù)标是到2030年(nián)，欧盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资(zī)金提(tí)振半(bàn)导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导(dǎo)体制造市场(chǎng)的(de)份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建(jiàn)立(lì)欧盟的(de)半导体供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡(xī)表示，正在推出一份债(zhài)务上限相关立法(fǎ)措(cuò)施。白宫(gōng)需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众议院(yuàn)共和(hé)党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日(rì)常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲话，表明(míng)美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建设(shè)性和(hé)公平的(de)经济关(guān)系(xì)”。但(dàn)“当(dāng)美国利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全(quán)，即使以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代价(jià)。在国际(jì)关系中，耶伦表(biǎo)示美(měi)中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特(tè)原油(yóu)价(jià)格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新月度均(jūn)价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升(shēng)。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东(dōng)、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比由正(zhèng)转负(fù)，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯(pī)库存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价(jià)菜(cài)价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)12.17个(gè)百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城市商品房成(chéng)交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，百(bǎi)城(chéng)土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为(wèi)5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交面(miàn)积同比(bǐ)增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车日均(jūn)零售销(xiāo)量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市(shì)场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债(zhài)利率较上月(yuè)末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调提(tí)振消费持续回(huí)升的动力；国(guó)资委(wěi)强调着力发展战略(lüè)性新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布(bù)会，强调要提振(zhèn)消费持(chí)续(xù)回升的动力。接下(xià)来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作(zuò)：一是(shì)，研究(jiū)起草关(guān)于恢(huī)复和(hé)扩(kuò)大消费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费(fèi)、农村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就业、收入分配和消(xiāo)费全(quán)链(liàn)条良性(xìng)循环促进机制；四是(shì)，研究(jiū)制定关于(yú)营造放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大会(huì)议，强调(diào)推动国资央企着力发展实体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会(huì)议(yì)认为，要更好推动国(guó)资央企在中国式现代化新征程中走在前列，着力(lì)提升科技自立自强水平，提升(shēng)自主创新能力；着(zhe)力发(fā)展实(shí)体经济特别(bié)是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代(dài)化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新(xīn)一轮国(guó)企(qǐ)改革深化(huà)提升(shēng)行(xíng)动组织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季度工业和(hé)信息化发(fā)展状况，表示下一步将制定(dìng)实(shí)施重点行业(yè)稳增(zēng)长的工作方案。一是营造良好(hǎo)产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部门落实好稳外贸政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高质量供给促进(jìn)消费；四是(shì)持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发(fā)展(zhǎn)动能，加快战略性新兴(xīng)产业(yè)的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风(fēng)险提示(shì)

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。