“现在的房(fáng)地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产(chǎn)行业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利(lì)檀投资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底部(bù)，而且是反(fǎn)复(fù)地杀(shā)到了底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司(sī)出现(xiàn)爆雷的(de)情(qíng)况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足以下(xià)三个(gè)基(jī)准：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的(de)、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产的开发资(zī)金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企(qǐ)的主要(yào)资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况相较一般(bān)。再关注一(yī)下(xià)，哪些房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱(qián)，其实(shí)主要还是(shì)那些有(yǒu)国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对比较(jiào)困难(nán)，所以整个(gè)行业(yè)出现了一(yī)个(gè)很明显的分化，无(wú)论是在销(xiāo)售(shòu)，还是融(róng)资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景的房(fáng)企在资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则(zé)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们(men)会特(tè)别重视(shì)企业的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就(jiù)是(shì)它的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债(zhài)率）是不是行业内的最低水平；利(lì)润率是不是行业内(nèi)当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗最(zuì)高(gāo)的；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最(zuì)低(dī)的(de)；建安成本(běn)是否也(yě)是业(yè)内最(zuì)低的；这些都(dōu)是(shì)我们看重的(de)一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够同时满足上(shàng)述(shù)条件的(de)房企并(bìng)不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中交(jiāo)地产、中国(guó)武夷(yí)等国央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京投发展、光明地(dì)产(chǎn)、云南城投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等(děng)国央企房企(qǐ)也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其财务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得(dé)注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国(guó)企(qǐ)，甚至(zhì)地方国企开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而这无疑(yí)又进一步考验着国(guó)央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有(y当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗ǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来(lái)市(shì)场，以及过于(yú)激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房企进(jìn)行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在一线城市进行大(dà)举拿地，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高(gā当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗o)到45％左右，涨了接(jiē)近(jìn)三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房企(qǐ)新购入(rù)地块(kuài)也实现了快速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面(miàn)，在(zài)于它(tā)本身储(chǔ)备(bèi)了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在(zài)一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二(èr)线(xiàn)和二(èr)线城市；另一(yī)方面，它的扩张(zhāng)是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的(de)民(mín)营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然说，见到机(jī)会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来(lái)的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得(dé)那么(me)好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩(kuò)张(zhāng)得(dé)过(guò)于快速了。

　　不难(nán)看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负债率要(yào)求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释(shì)，当前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避(bì)公司净负债率(lǜ)提高到一(yī)个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负(fù)债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策略的同(tóng)时，也(yě)较好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是(shì)以同一(yī)筛选标准来(lái)看(kàn)国央企与民营房企(qǐ)，但在各(gè)维(wéi)度的(de)实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低(dī)，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做到想融就融，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少数民营房企同样受(shòu)到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的基(jī)本面表(biǎo)现存在一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年(nián)时间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍是(shì)表现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土储、股价(jià)表(biǎo)现等(děng)多维度(dù)都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣(kòu)非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的(de)2023年(nián)一季(jì)报，今年(nián)一季度(dù)，滨江集团更是(shì)实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩(jì)的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团扎根杭州的(de)战略布局关(guān)系(xì)密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近六(liù)成(chéng)。近(jìn)三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突(tū)出表现，也让滨江集团的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月(yuè)，滨江(jiāng)集(jí)团实现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了(le)超一(yī)倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎(yíng)来多(duō)家机构的集中调研。滨江集团发布(bù)公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达(dá)证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游(yóu)家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为(wèi)钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开(kāi)发(fā)环节与上游材料端(duān)息息(xī)相关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上游(yóu)不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中国(guó)房(fáng)地产行(xíng)业在进入存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居(jū)领域，我们(men)相对(duì)看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的(de)增加，内装更新的需(xū)求(qiú)也会越来越多。美国过去的数(shù)据充(chōng)分说明了(le)这一点(diǎn)，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之后，家具消(xiāo)费的增长却(què)一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关的(de)行(xíng)业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现营(yíng)业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十(shí)大流通股股东来看(kàn)，能够发现该股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私募的(de)明河(hé)2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的(de)两(liǎng)只基金都是价值派基金(jīn)经理曹(cáo)名(míng)长在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在(zài)困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现最好(hǎo)的(de)是志邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年(nián)内(nèi)上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还是归母净利润，公司(sī)都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周刊(kān)》发(fā)现广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他(tā)管理的广发策(cè)略优(yōu)选和(hé)广(guǎng)发安(ān)宏回报均增(zēng)加了(le)持股(gǔ)，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎(hū)对于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成(chéng)为他的独门重仓(cāng)股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被机构所青睐，不(bù)过(guò)这(zhè)类(lèi)标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如何(hé)选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经(jīng)理举例分(fēn)析(xī)：“物(wù)业服(fú)务不是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以(yǐ)我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为(wèi)例，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大部分项目(mù)到期之后，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还能做(zuò)到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易(yì)一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人(rén)员成本的年度增长，不(bù)过服务没有特(tè)别好，客(kè)户没有那么(me)满(mǎn)意，能做到提价难度(dù)是非常(cháng)大(dà)的。但是该公司能(néng)在业(yè)内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有(yǒu)关系的。”他(tā)进(jìn)一步(bù)强调。

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