王剑，CFA

　　每(měi)次银行股(gǔ)跌至过度低估(gū)时，股(gǔ)息(xī)率相应提升，会吸(xī)引绝对(duì)收益(yì)资(zī)金买入，股(gǔ)价也逐(zhú)步完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股(gǔ)已(yǐ)上(shàng)涨半年，又一次(cì)因(yīn)绝(jué)对(duì)收益资金追逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银行业经营层面，也已经(jīng)悄然发生一些向好的变化。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得(dé)银行(xíng)股是这几(jǐ)天才开始上涨，那么就大错特错了。事实是(shì)：

　　银行股(gǔ)自2022年10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分(fēn)银行股涨(zhǎng)幅甚至达到(dào)50％以上，非常可(kě)观(guān)。当然，中间(jiān)也不是一(yī)帆风顺(shùn)，2022年10月银(yín)行股快速(sù)下(xià)跌(diē)后，迅(xùn)速反弹。过(guò)完2023年春(chūn)节后，却冲(chōng)高回落(luò)，调整了(le)近两个月时间，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于(yú)3月底开始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去(qù)银行股的大(dà)行情，都是在悄无(wú)声(shēng)息中默(mò)默上(shàng)涨的，因为(wèi)银行股(gǔ)平时关注度(dù)并(bìng)不高(gāo)。等到因几根(gēn)大线性而(ér)吸引大家(jiā)来关注(zhù)时，已经(jīng)涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情是2014年(nián)。或许经历过的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因为一次比(bǐ)较(jiào)意外的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股拔地而起。但(dàn)在此之前，银(yín)行指标大约在(zài)3月见底，然后不(bù)声不响地开(kāi)始(shǐ)回升，到(dào)11月时，8个月左右时间(jiān)，涨(zhǎng)幅22％。

　　其(qí)他几次银行股(gǔ)见底，也有类似的(de)情(qíng)况：没有明确利好(hǎo)，没(méi)有明确新闻，银行(xíng)股却自(zì)己慢慢从底部爬起来(lái)了。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行情(qíng)归(guī)因(yīn)并不容易，因为(wèi)很难(nán)验(yàn)证(zhèng)。如果确(què)实(shí)没(méi)有实质(zhì)性利好，那么只能从资金面(miàn)去猜测(cè)：可能(néng)是估值便宜到很多(duō)资金愿意出(chū)手了。由(yóu)于银行(xíng)盈(yíng)利能力非常(cháng)稳定，估值(zhí)低(dī)往往(wǎng)意味着股息率高(gāo)。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息(xī)率越高。

　　而若PB低(dī)至一(yī)定(dìng)水平时(shí)，股息(xī)率就(jiù)会(huì)非常诱人。比如近年来，大行的(de)ROE在(zài)10％以上(shàng)，分红(hóng)率30％左右，PB一(yī)度低(dī)至0.5倍以下(xià)，那么计算出(chū)来的(de)股(gǔ)息率(lǜ)高达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如果(guǒ)盈利(lì)能力保持，则后(hòu)续每年(nián)收(shōu)取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果股价再(zài)跌(diē)，或盈利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会(huì)遭受损(sǔn)失。但由于ROE已在底部，近期很(hěn)难再降了。因此，这(zhè)就非常像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是(shì)，其投资(zī)价值(zhí)就出(chū)来了。如果这(zhè)张“可转债”的票息率高(gāo)到一定程度，显著高过一些(xiē)资金的成本，那么(me)这(zhè)些(xiē)资金(jīn)自然(rán)愿意(yì)参与(yǔ)。

　　这样，银行(xíng)股就形成(chéng)一个隐形的(de)“估值底”，当(dāng)估值低至一定水(shuǐ)平时，股息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然，这个(gè)估值底(dǐ)在某些(xiē)情况下(xià)会被打破(pò)，即因为一些(xiē)负面因素的存在，导致市(shì)场先生觉得银行股的估(gū)值或盈利能力(lì)还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息(xī)的底部，可(kě)能并(bìng)没有什么实质利好(hǎo)，就是有些看中股(gǔ)息率的资(zī)金(jīn)默默买(mǎi)入，把底部给买(mǎi)出(chū)来了。

　　这(zhè)是些什么样(yàng)的资金呢？

　　首(shǒu)先可以排除的就是(shì)以股票型公募基金为代表的机构投资者。因为他(tā)们(men)的考核(hé)要求是(shì)相(xiāng)对收益(yì)，因此在大多数时候(hòu)，他们不(bù)会(huì)因为股息率诱(yòu)人而买(mǎi)入，他(tā)们(men)的任务是(shì)战胜自己基金的基准，或者(zhě)战胜(shèng)可比基金同仁。所以，即使股息(xī)率高(gāo)，他们也很难做出赚取股息率(lǜ)的决策(cè)，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与很(hěn)低(dī)，这次也不(bù)例(lì)外。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家银(yín)行股2022年底基金持仓比重来看，比(bǐ)重(zhòng)越低，期间(jiān)（过去(qù)半年，后同）涨幅越大(dà)，比重(zhòng)越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公(gōng)募基(jī)金，其他(tā)类似考(kǎo)核的机构(gòu)投资(zī)者也(yě)是类似。

　　从数据上看，我们确实看到(dào)，2023年第(dì)一季度(dù)较上年末，大部分A股(gǔ)银行股的基金(jīn)持仓比例是(shì)下(xià)降(jiàng)的，有些(xiē)个股甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度基(jī)金持股比重降(jiàng)幅；单位：个(gè)百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾(gù)第一(yī)季度，银行指(zhǐ)数走了个(gè)过山(shān)车，先是上涨，然后春节后下跌(diē)（这段时间刚好是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构投(tóu)资者有可能(néng)是卖(mài)出银行等股票，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人(rén)工智能(néng)等板块行情回落后，银行股(gǔ)重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间(jiān)，银行(xíng)股刚(gāng)好和人工智能走出了(le)一个完(wán)美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其他(tā)投资者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管(guǎn)等，则可(kě)能是(shì)买入的。因为这(zhè)些(xiē)资金不考(kǎo)核相对收(shōu)益，更多的是追求绝对收(shōu)益，因(yīn)此有可(kě)能(néng)是高股(gǔ)息股(gǔ)票的青睐者。

　　而(ér)决(jué)定他们买入的因素中，资金成本(běn)应该是个重(zhòng)要因素。目前，我(wǒ)国近期市场利率较低、资金(jīn)充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息率显得诱人。同时，美(měi)国加息接近尾声，他们的资金成本也有望下行，我(wǒ)国高(gāo)股息股票也有吸引力。

　　然后(hòu)我(wǒ)们通(tōng)过(guò)数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情况(kuàng)来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量(liàng)还(hái)不少。不过保险资金却是有进有出(chū)，这一点(diǎn)有点与我们预期不符。基金(jīn)主要在(zài)卖(mài)出。此外，还(hái)有些一(yī)般法(fǎ)人、其他投资者(zhě)在(zài)买入。

　　（一季(jì)度各类(lèi)投资者持股变(biàn)化数；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整(zhěng)体而言(yán)，结论大致成立，即：在银(yín18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗)行股估值极低的时候，追求绝对收(shōu)益(yì)的(de)资(zī)金买入了高股息(xī)率的个股。

　　从散(sàn)点图上也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因此，这次行情(qíng)，和(hé)历史上很多次银行底部启(qǐ)动一样，很可能是青睐高股息(xī)率的资金，买入低估值、高(gāo)股(gǔ)息率的银行(xíng)股(gǔ)。而他们的口味(wèi)与公募基金刚(gāng)好是相反的(de)。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了过去(qù)半(bàn)年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对收益的(de)资(zī)金，买(mǎi)入了高股息率的银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率(lǜ)依(yī)然(rán)较高(gāo)，而资金面依然(rán)宽松，那么这些高股息率(lǜ)股票(piào)对绝(jué)对收益资金依然是(shì)有吸引力的。

　　那么在银(yín)行业的经营(yíng)层面，有(yǒu)没有实质变化呢(ne)？

　　我们(men)在3月(yuè)曾(céng)经提出，过去三年期(qī)间的(de)一些特殊政策，已经(jīng)出(chū)现调整的迹象，银行业(yè)将要进(jìn)入新(xīn)的均衡格局(jú)。比如(rú)，在普惠小微领(lǐng)域，过(guò)去(qù)几年(nián)大行承担(dān)了(le)一些监管要求，每年普惠(huì)小微信贷的增长非常(cháng)快，投放利率很(hěn)低(dī)，这对小微(wēi)金融市场格局(jú)造成了较大影响，尤(yóu)其(qí)是对(duì)一(yī)些原来从(cóng)事(shì)小微业务(wù)的中小银(yín)行造成压(yā)力。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融逐步达到新均(jūn)衡(héng)

　　而(ér)在4月(yuè)27日，银保监会办(bàn)公厅发布《关于2023年加力提(tí)升小微企(qǐ)业(yè)金融服(fú)务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要(yào)求有(yǒu)了一些(xiē)调整。比如(rú)，不再提(tí)“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小微(wēi)企业贷(dài)款同(tóng)比增速(sù)不(bù)低于各项贷款同比(bǐ)增速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余额(é)的户数不低于上年同(tóng)期水(shuǐ)平）要求，不再刚性要(yào)求降低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了(le)小微金融领(lǐng)域，其他方(fāng)面(miàn)的工作要求也陆(lù)续从过去三年的阶段性(xìng)政策(cè)，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行业(yè)这几(jǐ)年由于净息差显著(zhù)回落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近(jìn)合理利润底(dǐ)线。因(yīn)为银行业(yè)需要留(liú)存一定的利润用于补充(chōng)资本，进(jìn)而支(zhī)持下一期18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗的信贷(dài)投放，因(yīn)此利(lì)润并不是越(yuè)低越好，需(xū)要维持一(yī)个合理(lǐ)利润。而目前盈利能力已经接近(jìn)这(zhè)一底线，所以(yǐ)政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是银行的合(hé)理利润和合理息差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经悄悄发生(shēng)变化了(le)。

　　那(nà)么，有没有一种可能：那些买入高股息股(gǔ)票的投资(zī)者中，真有些先(xiān)知先觉者(zhě)，已(yǐ)经嗅到了(le)不一样的味道？

　　本文为(wèi)金融(róng)业研究方法探(tàn)讨。本文不(bù)是证(zhèng)券研(yán)究报告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅为举例或陈(chén)述事(shì)实之用，不代表我(wǒ)们对他(tā)们的证券或产品的推荐。具体投资建议(yì)请(qǐng)参考我们的(de)研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗