文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这(zhè)是居民(mín)存款在连续(xù)13个月同比多(duō)增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放对(duì)判断经济和(hé)资本市场走势至(zhì)关重要。这里我们尝试回答两个问题。一是4月居民存(cún)款同比多(duō)减是(shì)不是超额(é)储(chǔ)蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问(wèn)题的回(huí)答取决(jué)于存款(kuǎn)会受(shòu)到(dào)哪些因(yīn)素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款(kuǎn)的主要有这么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支(zhī)出、金融资(zī)产(chǎn)相关收支和(hé)房地产相关(guān)收支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加；反之，收入减少、消费增加、认(rèn)购(gòu)金(jīn)融(róng)资产、购房增加、提前还贷等(děng)则会带动存款回(huí)落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居(jū)民少消费、少投资、少购房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转化成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收(shōu)入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房(fáng)等(děng)下(xià)滑幅(fú)度更大，所(suǒ)以存款同比大幅(fú)多增(zēng两斤大概有多重参照物，2斤有多重？)。

　　2023年(nián)一季度居(jū)民存款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入修复和理(lǐ)财存款化的(de)结果。

　　一季(jì)度居民人均可支配收入(rù)同比增(zēng)长(zhǎng)525元，理(lǐ)财存续规模相(xiāng)比于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理(lǐ)速(sù)度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支(zhī)持证券(quàn)）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落(luò)，即(jí)居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比(bǐ)于去年末略(lüè)有(yǒu)放缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民消费和购房(fáng)行为(wèi)修复，其对存款的(de)支撑力度减弱，一季度人均消费支(zhī)出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一季度(dù)最核心的不同在于理财市场(chǎng)的(de)变化。4月居(jū)民(mín)存款下(xià)滑可(kě)能的(de)原因一是居民存款理财化；二是提前(qián)还(hái)贷规模增(zēng)加(jiā)。因为居(jū)民收入和(hé)消费数据(jù)不足，暂(zàn)时无法判断消费和收入在4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流(liú)理财是4月(yuè)存款回落(luò)的(de)核(hé)心原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了(le)自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风(fēng)险降(jiàng)低、收益(yì)回(huí)升和(hé)存款利率(lǜ)下(xià)滑共同作用(yòng)的(de)结果。受益于(yú)债券市场走(zǒu)强，今年理财市场表现逐步(bù)好转，理财产品(pǐn)单位破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期(qī)下(xià)滑的存款利率，存款对(duì)居民的(de)吸引(yǐn)力逐渐减弱，而(ér)理财(cái)对居民的(de)吸引力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随(suí)着破(两斤大概有多重参照物，2斤有多重？pò)净率进一步回落，居民(mín)还在(zài)继续增配理财产品，存款理财化趋(qū)势有望(wàng)延续(xù)。

　　提前还贷(dài)规模扩大是存款(kuǎn)下滑的又一(yī)个(gè)原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率月(yuè)均值(zhí)相比于2月低点上行(xíng)4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力(lì)度一是(shì)因为首套房(fáng)利率(lǜ)还在下降，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地继续降低(dī)首套(tào)房利(lì)率，贝壳研究院数据显示百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压(yā)的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积(jī)攒下(xià)来的超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分(fēn)回流理财(cái)市场了(le)，且5月初(chū)这一(yī)趋势还在延续。

　　往后来(lái)看(kàn)，理(lǐ)财(cái)市场和(hé)提前还贷在(zài)后续几(jǐ)个月里或继续(xù)成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明显改善或部(bù)分表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的(de)持有(yǒu)分化且并非主(zhǔ)要来(lái)自消费，后续超(chāo)额储蓄对消费的支撑(chēng)力度(dù)依旧偏弱。（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着前期积压(yā)的购房需(xū)求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹(jì)象，地产(chǎn)短期或不会(huì)成为超储的(de)主要(yào)流向。但(dàn)是(shì)因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提(tí)前还贷(dài)行(xíng)为或将延续(xù)。从这个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑的背景下或将继(jì)续回流到(dào)理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融(róng)机构住(zhù)户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指在个人住房抵押贷(dài)款中(zhōng)债务人提前偿付的金额(é)在资(zī)产池(chí)未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波(bō)动(dòng)加大

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