来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回(huí)暖主要缘(yuán)于(yú)疫后复苏(sū)红利驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢(huī)复推动出口形势好转，出行(xíng)需求释放催化(huà)下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业(yè)表(biǎo)现看，制造业从(cóng)去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被(bèi)动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；中游装备制造(zào)>；上游原材料(liào)加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉(mài)冲式修复放缓、海外(wài)总需(xū)求回落预(yù)期逐步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)国内经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等(děng)行业(yè)景气度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出(chū)口数(shù)据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的(de)特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业(yè)内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业(yè)景气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端(duān)，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表(biǎo)现为高位(wèi)放缓。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多(duō)数行业仍然受(shòu)到(dào)价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需(xū)求方面，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务(wù)消费需(xū)求(qiú)得以释放；供给方面，国内复(fù)工复(fù)产加快(kuài)推(tuī)进，生产端快速恢复(fù)，是(shì)推动年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利(lì)驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同(tóng)时信贷数据指向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头(tóu)缓和，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进(jìn)一步增强(qiáng)。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具(jù)、纺服(fú)等与出(chū)行及地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的可(kě)选消费也(yě)有望(wàng)进一步(bù)回暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有(yǒu)望维持出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企业将从主动去(qù)库逐(zhú)步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投资需求有望(wàng)改(gǎi)善，推动中游装备制造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳回升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外需回落、国内经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民(mín)前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分化(huà)特(tè)征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业(yè)层面，观测(cè)当前各行业景气(qì)度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表(biǎo)现来看，今年(nián)一季(jì)度制造业、交通运输业、房地产业景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)计算各年(nián)份(fèn)的复合增速，观(guān)察(chá)各行(xíng)业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度(dù)的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农(nóng)业(yè)强国，推进农业农村现代化的(de)目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季度第二(èr)产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较(jiào)快复苏(sū)，增加(jiā)值增(zēng)速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落(luò)至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四(sì)季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺口。其中，受益(yì)于居民出行活(huó)动恢复(fù)，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于(yú)2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来(lái)的平均增(zēng)速(sù)，但绝对(duì)水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢(huī)复较慢。而受益(yì)于新(xīn)房和二手(shǒu)房销售(shòu)回暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观(guān)测，我们采用量(liàng)（各(gè)行业工业增(zēng)加值(zhí)增速）与价格(gé)（各行(xíng)业(yè)工业品价格增速）分(fēn)别(bié)作(zuò)为供需的衡量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年以来的月度数据(jù)，首先将各行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造业各行业景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去(qù)库进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结束。从行(xíng)业景气(qì)度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈(chéng)现高位放(fàng)缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行(xíng)业景气(qì)度最高，部(bù)分(fēn)行业步入“量(liàng)价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出(chū)消费相关的，酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高景气度区(qū)间，烟草、家(jiā)具制造行业(yè)也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农(nóng)副加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库存水平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分(fēn)位(wèi)数水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所回落，表现(xiàn)为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材(cái)料成本下跌(diē)有关，另一方面，也与年初外需表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部(bù)分行业(yè)仍(réng)在去库(kù)进(jìn)程有关。其中，电(diàn)气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增(zēng)加值增速(sù)改善幅(fú)度最大(dà)，受益于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通用设(shè)备、电子设(shè)备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍受制于(yú)价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中，有色金属(shǔ)行(xíng)业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加(jiā)值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全(quán)球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品下行周期影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承压；随着年初建筑(zhù)业(yè)施(shī)工回(huí)暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)景气度提(tí)升，但(dàn)由于(yú)库存(cún)水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水(shuǐ)平(píng)；石化(huà)链条行业(yè)生产(chǎn)水平(píng)普遍(biàn)回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能(néng)源危机缓解，产(chǎn)品价(jià)格(gé)相(xiāng)较去年同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在高位，但出现边际放缓，生产及(jí)价格水平同步回落。这与去年以来(lái)行(xíng)业产(chǎn)能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比处在2016年以来94％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费(fèi)场(chǎng)景恢复后，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前期积(jī)压的购(gòu)房、服(fú)务性需求得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推(tuī)进，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红利(lì)释放效果转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居(jū)民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定(dìng)性进一(yī)步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景气度(dù)均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入(rù)和消费数(shù)据看，居民收入增速提(tí)升，消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修复(fù)至疫(yì)情(qíng)前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国(guó)居民人均可(kě)支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于(yú)去(qù)年四季度的5.6％，居(jū)民(mín)人(rén)均(jūn)消费支(zhī)出(chū)增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消(xiāo)费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有一(yī)定差距。未来(lái)随(suí)着(zhe)服(fú)务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有(yǒu)望带动(dòng)相(xiāng)关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从存(cún)款数据看，3月居民新增存(cún)款(kuǎn)同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的(de)同比增量均(jūn)值(zhí)，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居(jū)民部(bù)门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连(lián)续2个月维持同(tóng)比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放缓。今年(nián)第一季度城镇储(chǔ)户(hù)问卷调查结(jié)果显(xiǎn)示(shì)，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和(hé)“更多(duō)投资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)景气度维持高位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今(jīn)年一季度国内出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短期(qī)走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释放，以及汽车和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势(shì)增(zēng)强。今年在海外总需求回(huí)落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及(jí)新(xīn)能(néng)源产品优势强化，有(yǒu)望(wàng)维持装备(bèi)制造领域出口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业盈利下(xià)滑(huá)和库存(cún)高位，对制造(zào)业投资扩产造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业(yè)企业(yè)盈利有(yǒu)望(wàng)向上修(xiū)复。目前看，电气机械等装备制造业去库(kù)进程已进(jìn)入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存(cún)增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求将随(suí)之提(tí)升快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率上行(xíng)。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利差(chà)收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利(lì)差较上周末持平(píng)为0.55％，美国(guó)高收益(yì)债(zhài)期权(quán)调整利差较(jiào)上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上(shàng)证指数(shù)、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧(ōu)加(jiā)息步伐(fá)或将继续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐(hè)皮书公布(bù)，显示近几周美(měi)国经(jīng)济增长陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠(qú)道(dào)变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行(xíng)收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和上(shàng)升，但(dàn)价(jià)格上(shàng)涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官(guān)员表示(shì)为应(yīng)对高通(tōng)胀，加息步(bù)伐或将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息结(jié)束后(hòu)美联储将需(xū)要(yào)在一段时(shí)间内维持(chí)利(lì)率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计今(jīn)年货(huò)币政(zhèng)策将(jiāng)需要(yào)进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于(yú)5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多(duō)数委员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个(gè)基点。4月20日公(gōng)布的欧洲央(yāng)行会议纪要(yào)显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶(è)化(huà)，否(fǒu)则金融市(shì)场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财长耶伦强调美国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资(zī)金(jīn)提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半导(dǎo)体制造市(shì)场(chǎng)的份额从10％提(tí)升(shēng)至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半(bàn)导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相(xiāng)关(guān)立(lì)法措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限(xiàn)进行(xíng)谈(tán)判(pàn)；众议院共和党希望提高债务上限并削(xuē)减支(zhī)出；正在推出一(yī)份债务上限相关立法(fǎ)措施(shī)；债务法案将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对(duì)国(guó)税局的拨(bō)款，并结(jié)束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的(de)”，美(měi)国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲(shēng)中美(měi)关(guān)系为代价。在国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临(lín)债(zhài)务问题的新(xīn)兴市(shì)场和发展中国家(jiā)等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比下降(jiàng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)对上月扩大(dà)44.13个百分(fēn)点。铝价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺(luó)纹(wén)钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数(shù)环(huán)比上(shàng)升。4月以来(lái)，全(quán)国水泥(ní)价(jià)格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华(huá)北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存(cún)同(tóng)比(bǐ)上涨64.88％，增幅(fú)缩小(xiǎo)157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城(chéng)市商(shāng)品房(fáng)成交面(miàn)积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供应面积同(tóng)比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢(yì)价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均(jūn)零售(shòu)销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日(rì)均零售(shòu)销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点。

　　快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了rong>3.4流动性：货币(bì)市场利率趋势分化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力发(fā)展战略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要(yào)提振(zhèn)消费持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二是(shì)，下大力气(qì)稳定汽(qì)车消(xiāo)费，大(dà)力(lì)推动(dòng)新能源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化就业、收入(rù)分配和消费全链条(tiáo)良性(xìng)循环促进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造(zào)放心消费环境(jìng)的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经济(jì)特(tè)别(bié)是(shì)战略性新兴产业。会议(yì)认为，要(yào)更好推动(dòng)国(guó)资央企在(zài)中国式现代化(huà)新征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革(gé)深(shēn)化提升(shēng)行动(dòng)组织实(shí)施(shī)，高水平参与共建(jiàn)“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信息化发展(zhǎn)状况，表示下(xià)一步将制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的(de)工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细(xì)稳(wěn)增(zēng)长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二(èr)是(shì)推(tuī)动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大(dà)对制造业外贸企业的(de)支(zhī)持力度(dù)，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政策(cè)举措；三是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落。

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