文丨明明(míng) 章(zhāng)立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资(zī)金(jīn)利率(lǜ)却仍(réng)未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末(mò)因素，预计短(duǎn)期内，资金(jīn)利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限，波(bō)动幅度加大，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续(xù)上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束(shù)后却并未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔(gé)夜利率10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银(yín)行与非银机构间流动(dòng)性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与7天利率的(de)期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们(men)认(rèn)为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力(lì)度边(biān)际转弱。10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱p>

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长，确(què)保利率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范(fàn)市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广义流(liú)动性(xìng)供(gōng)需(xū)匹配的(de)前(qián)提下，货(huò)币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回购(gòu)投(tóu)放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策(cè)将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因此走款可(kě)能对银(yín)行间(jiān)流(liú)动性(xìng)带来了(le)一定的压(yā)力(lì)。此外，参考近期票据(jù)利率(lǜ)走势(shì)，预计信(xìn)贷增速较一季度将会(hu10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱ì)有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资(zī)金(jīn)流出，因此向(xiàng)同业(yè)融出的(de)意(yì)愿和能(néng)力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导(dǎo)致债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资(zī)者对于未来一个月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有(yǒu)所降温，但依然处于历史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平，导致债(zhài)市敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加(jiā)。此(cǐ)外投资者对货币政策(cè)力度以(yǐ)及(jí)跨月资(zī)金面(miàn)情况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上行的预期更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临近，回(huí)购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末(mò)往往财政(zhèng)集中(zhōng)支出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一(yī)般较低，预计资金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易(yì)主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利(lì)率以震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关注资(zī)金面(miàn)的边(biān)际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期(qī)；经(jīng)济复(fù)苏节(jié)奏不及(jí)预期；银行(xíng)间市场流(liú)动性过(guò)快收紧。

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