事件

　　5月(yuè)11日，统计局公布4月(yuè)物价数据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期(qī)降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内部结构分化、与终端需求相关的(de)服务(wù)业延续(xù)涨价

　　物价作为经(jīng)济表现的滞后(hòu)指标，在(zài)经(jīng)济(jì)复苏早(zǎo)期(qī)多(duō)表现相对低迷、实属常态(tài)。传统周(zhōu)期下(xià)，经济的周期性波(bō)动，主(zhǔ)要由需求端驱(qū)动(dòng)，物价作为经济的滞后指标(biāo)，表现出明显的周期性波动(dòng)。经(jīng)验显示，CPI等(děng)物价(jià)指标，与(yǔ)经济走(zǒu)势(shì)大(dà)体类似(shì)，一般滞后经济(jì)表现2个季度左右；经(jīng)济复苏早期(qī)，CPI同(tóng)比表(biǎo)现一度相对低迷，例(lì)如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于供(gōng)给(gěi)端影响(xiǎng)和外需拖累(lèi)部分(fēn)商品价格回落等。年初(chū)以来，CPI同比(bǐ)持续(xù)回落至(zhì)4月的0.1％，拖累(lèi)主(zhǔ)要来(lái)自(zì)于食品和(hé)非(fēi)食品中的商品(pǐn)、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格(gé)回落(luò)成为(wèi)拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定(dìng)价的大宗商品价(jià)格回(huí)落(luò)，带动交通工具用燃料等分项环比(bǐ)延续低(dī)于季节性，部分耐用品价(jià)格回落也(yě)有拖累、与相关原材料成(chéng)本(běn)压力缓解等有关。

　　需求修复较(jiào)早的领(lǐng)域(yù)、线下消费相关的商品和服务(wù)，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进(jìn)一步(bù)凸显，其中，CPI服务同比(bǐ)、CPI其(qí)他商(shāng)品(pǐn)服务同比自年(nián)初以来明显(xiǎn)回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部(bù)分中上游行业涨价，在PPI中亦(yì)有体现，例如，文教娱制造业价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回升。线下消(xiāo)费(fèi)活动(dòng)持(chí)续改(gǎi)善等或(huò)带动内生(shēng)动能逐(zhú)步增强，对价格(gé)的支撑仍(réng)在逐步显现。叠加(jiā)基数(shù)贡(gòng)献、及部分商(shāng)品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生(shēng)产资料拖累(lèi)PPI低预(yù)期(qī)、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降幅(fú)收窄0.2个百分(fēn)点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平(píng)于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比降幅收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至-1％，非(fēi)食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜(cài)环(huán)比拖累明显，猪肉(ròu)环(huán)比降幅收窄，文教娱等服务项(xiàng)涨价(jià)延续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜果大(dà)量(liàng)上(shàng)市，价格分(fēn)别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠(dié)加(jiā)消费淡季影响，猪(zhū)肉价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖(tuō)累(lèi)CPI交通通信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱(yú)、其他商品(pǐn)服务(wù)环比(bǐ)明显上(shàng)涨，分别较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因(yīn)生产资料拖累(lèi)，生活(huó)资料韧性延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转降至-0.5％。大(dà)类环(huán)比中，生(shēng)产资(zī)料由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料和加(jiā)工工业亦(yì)有走弱；生活资料环(huán)比走平、上(shàng)月(yuè)为-0.3％，除食品外(wài)环(huán)比延(yán)续(xù)回落(luò)外，衣(yī)着、一般日(rì)用品环比由(yóu)负转正，耐用消费品降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来看(kàn)，原(yuán)油等(děng)上游原材料链条相(xiāng)关价(jià)格回落，与线下消(xiāo)费相关(guān)的(de)中下游行业价格回升(shēng)。4月(yuè)，多数行业环比(bǐ)价格(gé)回落、上游原(yuán)材料链(liàn)条尤其明显。煤炭开采、石(shí)油加工(gōng)、燃气供(gōng)应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽(qì)车(chē)制造、通信制造等(děng)部分中下游(yóu)制造(zào)业价格有所回落，但文教娱(yú)制品等靠近终端制造业(yè)价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提(tí)示(shì)

　　1、猪(zhū)价大(dà)幅反弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研(yán)究报告(gào)：《通缩是个伪命(mìng)题》

　　对外发(fā)布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告(gào)发布(bù)机构：国(guó)金证券股(gǔ)份有限公司(sī)

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