平安首经团队(duì)：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一季度“天量”投(tóu)放后，2023年4月(yuè)社融增长明显降温，比(bǐ)去(qù)年4月(yuè)疫情冲击期(qī)间创下的低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压(yā)力(lì)有所(suǒ)显现。社融(róng)骤降的主要拖累在于人民币信(xìn)贷增势放(fàng)缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历(lì)史同期的次低点（仅略高于2022年同(tóng)期(qī)）。表外(wài)融资和直接(jiē)融资(zī)基本延续了一季度(dù)的(de)格局。1）委(wěi)托贷款和信托贷(dài)款小幅正增长(zhǎng)；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去(qù)年(nián)同期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融资(zī)较去(qù)年同期有所下降，主(zhǔ)因债券到期规模较(jiào)大。3）政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及(jí)万亿，截至5月上旬尚(shàng)未下(xià)发剩(shèng)余批次的地(dì)方债额度，期(qī)间空档可(kě)能(néng)拖(tuō)累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

　　新增人(rén)民币贷(dài)款偏弱，增量明(míng)显弱(ruò)于历史(shǐ)同期均(jūn)值。各(gè)分项从强(qiáng)到弱排序，企(qǐ)业(yè)中长期贷款>；企业(yè)短(duǎn)期(qī)贷款>；居民短期贷款(kuǎn)>；居民中长(zhǎng)期贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销(xiāo)售不振(zhèn)使其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量房(fáng)贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季(jì)的数据，尚不能得(dé)出企业信贷需(xū)求不足的结论(lùn)。一方(fāng)面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有效发力；另(lìng)一方(fāng)面，表内(nèi)票(piào)据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内(nèi)票(piào)据高增(zēng)长形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进，这有助(zhù)于(yú)缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持续(xù)性，能(néng)够(gòu)为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘(qiào)尾因(yīn)素对M1同比走势影响(xiǎng)较大，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的同时(shí)，企业存(cún)款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居(jū)民资产再配置，银行(xíng)理财规模重回(huí)扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百分点，基数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑到(dào)4月多家中小银(yín)行下调挂牌存款利(lì)率、银行理财(cái)市场(chǎng)火热、居民提前(qián)偿还房(fáng)贷规(guī)模较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再(zài)配置，流向消费(fèi)规(guī)模(mó)可能(néng)较为有限。4）4月财(cái)政存(cún)款同(tóng)比(bǐ)大幅多增，但结合基建相(xiāng)关高频开工(gōng)率和重大项目开工金(jīn)额数(shù)据看，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据看，房地(dì)产恢(huī)复仍然缓(huǎn)慢，此时(shí)若财(cái)政基建(jiàn)支持力(lì)度(dù)不(bù)稳，可能导致中国经济环(huán)比(bǐ)增长动能(néng)较(jiào)快衰(shuāi)减。

　　目前社(shè)融增速回升幅(fú)度较小(xiǎo)，但(dàn)与(yǔ)名义(yì)GDP增速对比(bǐ)看，货币政策(cè)对实体(tǐ)经济的(de)支(zhī)持还是比较有(yǒu)力的(de)。即便按2023年中国名义GDP增速(sù)7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设全年录得(dé)6％左右的(de)实际GDP增速，加上1到2个(gè)点(diǎn)的GDP平减指数(shù)），10％的社融增(zēng)速也应(yīng)足够与之(zhī)匹(pǐ)配。我们认(rèn)为，后(hòu)续需通过财政加力、促进房地产(chǎn)修复、促进家庭超额储蓄动(dòng)用等方式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一

　　新(xīn)增社(shè)融(róng)表现乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏力。2023年4月新(xīn)增社会融(róng)资规(guī)模(mó)为1.22万(wàn)亿(yì)元，同比多增2873亿(yì)元；社融存量同比增速(sù)持平于上(shàng)月的10％。考虑到(dào)去年同期疫情多(duō)点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应(yīng)，以及今(jīn)年一季度“开(kāi)门红”期间社融月均(jūn)同比多增8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社(shè)融表现乏力“稳信用”压力有(yǒu)所显现。从(cóng)分项(xiàng)看：

　　一(yī)方面，人民币信贷增势放缓，是4月(yuè)社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人(rén)民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历(lì)史同期(qī)的次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相(xiāng)对(duì)稳定(dìng)，4月外币贷款(kuǎn)同比有(yǒu)所少(shǎo)减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资(zī)基本(běn)延续了一季度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小(xiǎo)幅拖累新增社融。2023年4月(yuè)企(qǐ)业债融资、非金融企业境内(nèi)股(gǔ)票(piào)融资分别(bié)同比少增809亿(yì)元、173亿(yì)元。今年春节(jié)后(hòu)，企(qǐ)业贷款(kuǎn)发行规模持续高于去(qù)年同期，但(dàn)到期(qī)偿还(hái)也迎来高峰，对净融资(zī)构成拖累(lèi)。截(jié)至2023年一季度末，2022年(nián)10月推出的500亿(yì)元民营企(qǐ)业(yè)债券融资支持工具（第(dì)二期(qī)）尚未开始投放使用，相关政(zhèng)策支持(chí)还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府(fǔ)债(zhài)融资(zī)规模同比多增(zēng)，但需警惕其(qí)“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月，财(cái)政继续前置(zhì)发力，政府债融资规模较(jiào)去(qù)年同期累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算数据(jù)看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与去年相(xiāng)当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经下达剩余批(pī)次的新增(zēng)地方债额(é)度，而2023年截至5月(yuè)上(shàng)旬仍(réng)未下发剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批的剩余发(fā)行额度不(bù)及万亿。如(rú)果近期下达地方(fāng)债额(é)度(dù)，按照往年节(jié)奏，经过(guò)地(dì)方政府项目额度分配、预算调(diào)整(zhěng)程(chéng)序(xù)，剩(shèng)余批次地方(fāng)债可能至6月(yuè)中下(xià)旬(xún)才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政(zhèng)府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多(duō)增，持续对社融构成小幅(fú)支(zhī)撑(chēng)。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增(zēng)，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少减734亿元。在表内(nèi)票据贴(tiē)现减少的情(qíng)况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款(kuǎn)为7188亿元(y20斤是几kg 20斤是多少磅uán)，比去年(nián)同期低点仅略有多增，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿(yì)元(yuán)。各分项从强到弱排(pái)序，“企(qǐ)业中(zhōng)长期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业短期贷(dài)款 >； 居(jū)民短期(qī)贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月净偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但较18年(nián)-21年同(tóng)期均(jūn)值多(duō)减2625亿20斤是几kg 20斤是多少磅元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略(lüè)低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延(yán)续前期亮眼表现(xiàn)，同比大(dà)幅多(duō)增4071亿(yì)元，且创(chuàng)历史(shǐ)同期新高。

　　总(zǒng)体看，新增人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售低迷使其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统淡季(jì)的(de)数(shù)据，尚不能得出企业(yè)信贷需(xū)求不足(zú)的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据(jù)维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对(duì)比），也意味(wèi)着目(mù)前企业(yè)贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这(zhè)有助于缓解银行(xíng)面临的净息差(chà)压力，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持(chí)续性(xìng)，能够为企业贷款(kuǎn)利(lì)率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一方面(miàn)，从历史规(guī)律(lǜ)看，每年前(qián)4个月(yuè)翘尾因素(sù)对M1同比走(zǒu)势的影响较大，这可能(néng)是(shì)驱动(dòng)其变化的主要原(yuán)因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩张的同时，企业存(cún)款也有(yǒu)边(biān)际改(gǎi)善(shàn)，4月新增规模约1408亿元(yuán)，而(ér)21年、22年4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同(tóng)比增速有(yǒu)所回落。一(yī)方(fāng)面，4月信贷扩(kuò)张(zhāng)乏力，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置(zhì)，银行(xíng)理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百分(fēn)点，基数的变化也有较强(qiáng)影响。

　　4月(yuè)居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的首次同比20斤是几kg 20斤是多少磅少增，其驱(qū)动因(yīn)素更(gèng)多是家庭资产的再(zài)配(pèi)置，流向消费的规模可能较为有(yǒu)限。4月以来多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据，4月(yuè)份(fèn)农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别环(huán)比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需(xū)求火热，居民提前偿还房贷规模较(jiào)高（4月居民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存(cún)款同(tóng)比大(dà)幅(fú)多增4618亿元(yuán)，去(qù)年同(tóng)期(qī)留抵退税(shuì)推进(jìn)存在一定影(yǐng)响(xiǎng)。但结(jié)合其他指标(biāo)看，财政对实(shí)体经济(jì)的支持力度可能有所减(jiǎn)弱，基(jī)建投(tóu)资相关的(de)高频指标出现了下(xià)行的苗(miáo)头（4月下旬以(yǐ)来，全国高炉开工率、电炉(lú)开工率(lǜ)、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产率、水泥磨(mó)机运转率、石油(yóu)沥青开工率等指标环比(bǐ)走弱），重(zhòng)大项目开工金额同环比较快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年4月全国(guó)各地重大(dà)项目开(kāi)工总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年(nián)同期的半数）。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时如果财(cái)政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳(wěn)，可能(néng)导致中国经济(jì)的环比增长动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 20斤是几kg 20斤是多少磅