来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚(jiān)持加息的关键(jiàn)仍(réng)是通胀压(yā)力太大(dà)。

　　本次(cì)美联储声明较3月有何(hé)变化(huà)？第一，重申(shēn)经(jīng)济依(yī)然稳健(jiàn)，表(biǎo)述修改为(wèi)“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在(zài)低位”。第二，重(zhòng)申美国银行(xíng)稳健，明确银行风(fēng)险导致家(jiā)庭(tíng)和企业信贷的收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通货(huò)膨胀仍然(rán)很高，委员会(huì)仍然高度关注通(tōng)货膨胀风险”。第四，修改货(huò)币政策(cè)表述，重(zhòng)申“委员会评估货币政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员会(huì)预计一些额外(wài)的(de)政策(cè)紧(jǐn)缩(suō)可(kě)能是适(shì)当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于经济，认为经济(jì)可能(néng)面临来自紧缩信贷(dài)的(de)阻力，其影响还需(xū)要时间来体现；预(yù)计美(měi)国经济温和增(zēng)长，有可能避免(miǎn)衰(shuāi)退，或者(zhě)是温(wēn)和(hé)衰退。关于加息，本(běn)次加息依然是共识；认为原则上不(bù)需(xū)要利(lì)率(lǜ)提高(gāo)那(nà)么高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已(yǐ)经达到（或已经(jīng)接近(jìn)达到(dào)）。关(guān)于(yú)降息，强调劳动力市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通(tōng)胀仍需较长时间，当前降息并不合适。关于银行(xíng)和(hé)债务上限，强(qiáng)调地(dì)区性(xìng)银(yín)行发挥(huī)非常重要的作用，不希望大(dà)型(xíng)银行进行(xíng)大(dà)规(guī)模收购，银行(xíng)业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系(xì)统健康且具(jù)有(yǒu)弹性。强调应及时提高债(zhài)务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定(dìng)加息(xī)25BP，上调联邦基金利(lì)率区(qū)间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以来的高(gāo)点。此外，上调准备金(jīn)余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储将继续减持美(měi)国(guó)国债、机构债务(wù)和(hé)机(jī)构抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证(zhèng)券，上(shàng)限为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储(chǔ)坚持加息的关(guān)键仍在于通(tōng)胀压力较大。例如(rú)，3月(yuè)美国核心(xīn)通(tōng)胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高(gāo)位，且已经连(lián)续4个月处于高(gāo)位；核心通(tōng)胀年(nián)化同(tóng)比也仍(réng)在4.9％，边际上并没有(yǒu)明显降温。本轮加(jiā)息(xī)是(shì)80年代以来最快(kuài)的(de)一次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有(yǒu)哪些变(biàn)化？

　　关于经济(jì)顺颂夏祺的含义，顺颂夏琪方面，重申经济依然稳(wěn)健。不过表述修改为(wèi)“1季度经济活动以(yǐ)适度的速(sù)度增长，最近(jìn)几个月就业增长(zhǎng)强劲，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面(miàn)，重(zhòng)申通(tōng)胀压(yā)力。“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息(xī)方面，或将停止加息。重申(shēn)委(wěi)员会将(jiāng)评(píng)估货(huò)币(bì)政策(cè)的滞后(hòu)影响，“在确(què)定额外(wài)的(de)政策紧缩(suō)在多大(dà)程(chéng)度上适(shì)合于随顺颂夏祺的含义，顺颂夏琪着时(shí)间的(de)推移将通货膨胀率恢复(fù)到2％时，委员会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币(bì)政策(cè)影响(xiǎng)经济(jì)活动和通货膨胀的(de)滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预(yù)计，一些额外的(de)政策紧缩可能是(shì)适当(dāng)的(de)，以实现(xiàn)一种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储加息或(huò)将结束。

　　关于(yú)银行风险，重申(shēn)美国(guó)银行(xíng)稳健。“美国银(yín)行体系稳(wěn)健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险导致了家庭和企业信贷(dài)的收紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申这对经济(jì)、就业(yè)和(hé)通(tōng)胀的影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧(jǐn)可(kě)能会(huì)拖累经济活(huó)动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程(chéng)度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何(hé)表态？

　　关于(yú)经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储主席(xí)鲍威尔认为(wèi)，经济可能面临(lín)来(lái)自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资领域(yù)）。不过明(míng)确指出，如果美(měi)国出(chū)现经济衰退，希望是温(wēn)和的；强(qiáng)调，美国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于加息，或已经(jīng)达(dá)到限(xiàn)制(zhì)性水平。美联储(chǔ)在3月议息会议时，就已(yǐ)经在讨论停止加息(xī)的问(wèn)题；不过，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息依然是共识，所有(yǒu)人全票通过(guò)，一些(xiē)政(zhèng)策制定者(zhě)谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔(ěr)认(rèn)为原(yuán)则(zé)上不需要(yào)利(lì)率提(tí)高(gāo)那么高，正(zhèng)在评(píng)估是否达到限制性水平，认为或(huò)已经达到了限制性水平（或已经(jīng)接近达(dá)到），也就意(yì)味(wèi)着也许可以(yǐ)暂停(tíng)加息(xī)了。后续政策(cè)变(biàn)化的关键仍(réng)是(shì)审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适(shì)。鲍(bào)威尔强调，美国劳(láo)动力市场在(zài)走弱(ruò)，但依然强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水平。整(zhěng)体通胀(zhàng)有所缓和，但依然(rán)高企(qǐ)，远高(gāo)于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合(hé)适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔(ěr)强调地区性银行发(fā)挥(huī)非常重要(yào)的作用(yòng)，不希(xī)望大型银(yín)行进行大规模收(shōu)购，银行业总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康(kāng)且具有弹性。银行危机的影(yǐng)响(xiǎng)程度目前尚(shàng)不确定。

　　关于(yú)债务上(shàng)限(xiàn)风险，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调应(yīng)及时提高债务上(shàng)限，如(rú)果没有达成债务协议，经济后(hòu)果“高度(dù)不确定”。此前，美国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美(měi)国可能最早(zǎo)于6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由(yóu)于美联邦政府触及31.4万亿(yì)美(měi)元的(de)法定举债上限，美国(guó)财政部于今(jīn)年1月宣布采取(qǔ)特别措施(shī)，避(bì)免联邦政府发生债务违约。美国(guó)国会预算办公室5月1日(rì)发布的(de)最新(xīn)报(bào)告显(xiǎn)示，美国在6顺颂夏祺的含义，顺颂夏琪月(yuè)初(chū)耗尽(jǐn)资金(jīn)的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美国银行风(fēng)险演变成(chéng)系统性风险的概率或有限，但中小银行破产或(huò)依然(rán)会出现。目前市场依然预(yù)期美(měi)联储6-7月维(wéi)持利率(lǜ)水平不变，9月开始降息(xī)（概率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们(men)认为，美国经(jīng)济虽(suī)在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国通胀压力仍大(dà)，年内降息概率或较低。

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